南华外盘期货_合法？南华期货外盘安全吗！

去年12月至春节前工业品盘面表现都十分强势，许多品种都出现了10%以上的涨幅，市场对节后的需求寄以厚望，主要驱动一是寄愿于防疫政策调整后的需求爆发，二则对地产复苏带动施竣工端的商品也有不小的期许。但是预期归预期，前期质疑声音同样不少，但是在春节前真实需求无从证伪，市场更多处于一种用脚投票的状态。

近期我们四位同事对江苏、浙江、福建、广东四省化工下游进行了大约为期一周的走访调研，样本覆盖了3P、硬胶以及聚酯下游，走访企业大约四十余家，样本不大，但是也可以从中发现一些联动与共性，虽然肯定不足以定调实际需求，却也愿能让大家参考一二。下面先说一下总体感受：

1、各个品种订单感知上还明显比较乏力。总体原因有三，第一今年工地复工明显偏慢，其中有部分工地工人到岗晚的原因（工厂解读为许多工人多年没回家，今年在家的时间相对较长），另外也仍有一些资金方面的问题。因此整体工地开工晚影响了一部分地产相关品种的订单，其中PVC管材就比较明显。第二近年在疫情的不断冲击下，各环节企业资金压力均明显增大，工厂在回款方面均有较大的困扰，部分工厂反应即使有一些订单，因为之前对接的下游或者工地还欠着太多账款了，因此即使有新订单也有些不敢接了。第三则是出口的问题，涉及外贸的部分下游订单还是比较明显偏差的，当然也有个别例外，主要原因肯定还是加息周期，就不再赘述了。

2、前些年整体下游产能增长速度比较高，不少工厂在景气周期内争相投放新产线，产能过度投放后在景气周期回落后就会明显承压，许多地域性的下游工厂都要依靠附近厂家均匀降负荷来维持一些单薄的利润，这一点在3P下游中比较明显。当然其中原因也是非常明显的，过去几年我们看到许多上市品种的投产增速均在10%以上甚至更高，远高于GDP增速，但是前些年不少品种并没有表现出压力特别大的状态，这其实更下游同步的产能过度投放是有一定的匹配度的，最终在终端无法承接的情况下，最终的结果就是长周期利润的压缩，不少老板反馈未来1-2年或许会面临出清。有一段聊天给我留下了比较深的印象，当时有一个下游老板反馈说大概20年利润大约利润是销售额的12%，21年是8-9%，22年就不到4%了，可能这就是一个比较典型的缩影。

3、前面12月至春节前的那段时间工厂赌涨原料提前补库还是比较明显.的，这点在3P 、硬胶端比较明显，聚酯不太明显。尤其PS的反馈相对比较糟糕，我们走访了数家贸易商和下游均反馈显示囤积了大量的库存，显然这助长了前期春节前的涨势，也透支了节后的需求。

4、工厂心态上有分化，但普遍尚可，还算乐观，因为大家都坚信2023年不会比去年更差了。因此在一些价格点位整体反馈还是会有很强的点价意愿，比如6000的PVC，7600的PP，8200的EB,5500的PTA和4200的EG。同时老板们也相对比较理性，基本很少看到对节后特别乐观的，对一季度的复苏偏慢其实是有一定的共识，但是同时也对后市表达了乐观，不少老板表达出了对09合约的兴趣。

总结

首先定性的说，这次走访结果肯定是不太好的，总体上是一个弱订单+低利润+中高库存+后市中性偏乐观（不利于博弈端）的糟糕组合，当然各个品种间个中有分化，但是板块总体大约是这样的一个定性。

与节前的预期显然是存在比较大出入的，或者至少说基本没有看到什么需求亮点，倒是看到了一些特别糟糕的细分行业，比如PP的纤维和PVC的地板。节后盘面也明显对这样的需求表现给出了一些回应，其实下跌至今我们发现基本已经快跌到一个市场普遍存在点价意愿的一个价格了，那么在这样的背景下后市其实最核心的变量仍然是订单情况，因为市场上许多人对需求的解读是时间太早，还没有到爆发的时间，比如从工地开工慢确实有一些解释力，但仅个人而言其实还是悲观一些，调研过程中有一句话给我印象很深：“被疫情耽搁了三年，2023年谁不想好好赚点钱，为什么大家开工都晚，核心还是订单真的差。”

同时对于老板们说的23年再差也差不过22年了，个人是赞同的，但是我的理解这更多应该对应在利润端而非绝对价格。因为煤炭、天然气、原油今年跟去年同期已经是天翻地覆的变化。23年大周期应该是一个能源端将利润还给产业，产业补元气从而使得制造业真正复苏的过程，结果可能是能源A跌300，中间品种B跌200，B的下游C跌100，终端D价格不变，从而每个环节利润均扩张的状态，因此23年不会比22年更差，这应该不是一个对绝对价格做判断的好理由。

下面是各位研究员具体的调研反馈，由各路研究员各自撰写。

聚烯烃

分下游来看，BOPP和无纺布走弱明显，塑编符合季节性但偏弱，共聚部分偏稳定，具体如下：

BOPP企业：偏弱的原因，一是在于出口订单的走弱，二是BOPP企业供应增量导致剩余蛋糕被瓜分，三是节中企业开工偏高导致前期降负荷保加工费的局面被打破，三方面共同导致节后BOPP企业明显偏弱。BOPP企业节前预期良好备货普遍偏多，终端偏弱导致成品库存累库未被拉走，或是让利。

塑编企业：结合华东和华南的情况来看，原料和成品库存均呈现累库，但开工则反应维持较高负荷的情形，原因在于对于后续需求好转预期的成品备货。但从去年的调研来看，塑编的企业的情况大体类似，确认实际需求的方式看后市成品库存的去化情况。

无纺布企业：走弱明显的原因主要两个，一是疫情放开后口罩需求腰斩，二是出生率走弱后婴儿用品的需求下滑。因此无纺布行业或面临大周期的需求下滑，前期产能的增加和需求走弱共同造成行业利润的压缩。

共聚企业：总体表现较为稳定。高熔下游主要是汽车和家具。家具行业，出口基本难有起色，而内销依赖于房地产的大环境，能预见的乐观预期有限，但环比2022年不会更差。汽车行业在22年四季度有过一波反弹，政策加持下订单增加明显，但是进入23年一季度，汽车总体销量下滑，汽车板块呈现总量减少但新能源增加的预期，板块突破还得依赖政策因素。其余低熔下游较为分散，长期订单生产稳定，短期订单则维稳为主。

对于行情的理解：当前跟大多数商品一样，聚烯烃下游的存在的一些问题，关注度较高的几个可以简单概括如下：原料库存节前备货至偏高水平；订单差异明显且总体不及节前预期；部分终端偏弱导致成品库存堆积；开工延迟现象暂不明显；出口走弱为华南需求的一大痛点。

从调研结果来看，订单总体并未如预期出现明显增量，BOPP、无纺布、塑编等下游表现不佳；同时，节前走美好预期的行情中，下游原料库存备货偏多，在订单未起色、部分下游开工延迟的时间窗口内，下游对高价现货的买单心态大打折扣。行情回落可理解为前期需求的溢价被挤出。

7700-7800的支撑：第一点，当前下游虽然订单并未起色，但是对于四月后或是下半年的预期依旧抱有期待，同时在现货价格对应成品利润合适的情况下，7700-7800价格会选择适当备货，价格回落后成交确有好转；第二点，在国外供应下滑、需求稳中稍好的氛围里，外盘价格从节前开启反弹，当前价格存在一定支撑，近期转口的成交增量较为明显；第三点，PP上游库存当前处于较为良性的状态。

对于后市看法：短期看，聚丙烯价格预计震荡，区间给到7600-8100。从调研反馈来看，如盘面跌至7700-7800后，下游补库意愿提升；一是利润对大部分下游合适；二是对预期仍存在期待；三是除去部分原料库存属实偏高的企业外，大多下游正常复工后开工基本正常，其补库的需求依旧存在。但调研中我们同样看到，下游手上的订单是各自对于需求最直观的感知，因此在订单难有起色的情况下，价格走高后情绪预计明显走弱。因此，聚烯烃价格在需求的影响下，处于上下两难的震荡局面。资金层面，风险则是在观察一周需求后，对大宗整体的需求预期的重新估值，出现集体回落，而不仅仅是聚烯烃。

长期看，行情关键在于需求。以当前视角，高投产+高开工导致PP长期的供需格局面临较大压力。解决方法，一是通过需求增量解决，二是通过供应减量，而当前行情驱动点则更多是需求分歧。未来突破短期震荡区间的途径演绎，一是需求好转，带动价格反弹，配合现货走出正反馈，中游库存能够有效去库；二是需求弱势，供需趋于过剩，聚烯烃回归成本定价的逻辑，在成本基础上去压缩利润从而减少供应。因此，预计今年行情很大程度会依赖于对于需求的感知，“疫情之后需求真的好了吗”将是反复燃起预期然后通过订单、库存等数据去验证的过程。

膜厂

利润：整体感知上行业平均利润比较低，市场容量不大且存量企业价格竞争比较激烈，在产业链地位上上不及贸易商，下不如印刷厂，定价权上偏弱，原料上涨短期制品不跟涨，但是原料下跌制品跟跌，因此整体利润率偏薄（膜加工费现金流至少在1000元以上），走访三家企业普遍反应在亏损到保本之间，利润无法扩张的本质原因大概率还是订单有限。

开工情况：走访三家企业大多数工人均已到岗，不太存在缺工人的现象。目前整体开工在5-6成，且近日即有提负荷的计划，从开工率上看表现尚可，整体与往年差异不大。

原料库存：走访企业工厂物理库存大致备货都在1月至1月半的水平，考虑在途则达到一个季度左右的水平。主要是春节前那轮涨价周期买的比较多，考虑到膜厂往年日常备货水平就相对较多，因此整体原料库存定性上我们认为中性略偏高。

成品库存：由于膜厂特性，制品易变色不耐储存，流程上随订单生产为主，不主动设库存，各家差异不大，没什么成品库存。

订单：感知上需求比较一般，有老板反映春节前预期较高，但是年后感觉比较一般，有失落感。春节前下游印刷厂怕节后涨价有提前下订单锁价格的行为，但是由于节后盘面价格太弱，推涨也没有落地。下游开工比起往年偏慢，因此目前也没有太多订单。

行情看法：三位老板里面两位认为今年价格重心上移，另一位略悲观。操作上面比较类似，价格上去不太愿意追，但是如果跌到6000附近普遍有点价意愿。

塑钢厂
利润：整体外向型经济为主，大量订单来自南美洲小国，由于渠道比较特殊（也说明这家代表性不强），因此利润整体还比较稳定有保障。

开工情况：目前5成，但是有一部分原因是临时装置故障，真实情况应该更好一些。

原料库存：投机性感觉并不积极，目前大约只有500吨库存，水平较低。整体经营策略比较保守，有订单后才会去背靠背锁原料。

订单：22年比21年有增长，但是今年比较一般，整体对比去年同期大约少了10%不到，但是绝对值仍然大于一个月。

行情看法：前几年价格波动太大，仍然维持保守操作，跌下去也不愿意投机补货，依旧保持背靠背锁价策略。

管材厂

利润：管材厂普遍规模大于膜厂，规模优势比较明显，且整体管材价格相对比较稳定，目前PVC低价背景下，管材利润比较不错。

开工率：今年工地开工晚，工厂开工有分化，晚的正月十五才开工。工地开工晚原因说不清楚，可能跟下游资金、工地工人太久没有返乡有关，同时反映工厂员工到厂也普遍较往年偏晚。（各家分化较大，比如永高、中财、伟星等开工较早，且有较多年前订单待完成，因此催各家贸易商发货也比较积极）
原料库存：华东区备货比较一般，原料库存水平不高，个别工厂反馈去年开始有主动刻意压库存的行为。

成品库存：成品库存总体感受中等偏高，个别工厂仓库基本堆满了还有一些堆在室外，由于工地尚未开始正常运转因此仍无法发货。

订单：感知比较一般，有工厂反馈去年开始房地产给水管系列下滑非常明显，但觉得后面会有，但是时间与量并不稳定。另外基建项目上没有感受到什么发力。同时还有一个问题是回款，去年政府回款情况太差，导致今年部分项目有订单工厂也不敢接。

行情看法：总体感觉都不太看好，但是6000附近仍有工厂有点价投机意愿。

华东某仓库

库存情况：库容2万，全力塞满2.3万吨，目前一万多吨堆在仓库外面和临时堆场。去年过年期间库存最高2.5万吨，现在3.6万吨。(全部PVC，货权基本都是贸易商）在途大约16个车皮。顺便走访了较近（短驳装卸成本40）的一个野库，没有发现PVC。

提货情况：前几日很差，日提只有100-200，近日刚开始改善，有大约500吨，往年正常时间大约日提在700-800左右。

地板厂

开工情况：比较糟糕，12条线只开了3条，去年由于长期开工负荷较低，而工人按件计费收入不足也离职了很多。

订单：反馈很糟糕，前面老板们出口抢订单似乎成效比较一般。22年销售总额对比21年出现大幅缩水。（6个亿下降到2个亿），但是越南的分工厂普遍反馈非常好，依靠越南的暴力增长保证了年度的总增长。(越南工厂21年18亿销售额)，这可能也是 PVC弱内需强出口大格局投射到微观的一个缩影，对应了制造业的转移。另外近期还有一个溯源问题，之前地板出口美国要求原料溯源只到树脂粉环节，近期对更上游的原料也提出了要求，比如原盐、电石等，更高的溯源要求也给部分厂家和贸易商也造成了较大困扰，这类美国的制裁问题后期可能会加剧订单的转移。

库存：原料没设任何投机性库存。只是保存少量刚需周转，随用随采。成品库存也不高，主要是因为PVC地板不耐存放，会发黄，基本也是尽量生产完毕即装发。

行情看法：今年对订单预期更糟糕，整体比较悲观。

电缆造粒厂

利润：行业利润总体延续逐年下移，17-18年利润可以达到销售额的12%，20年附近降到8%的水平，22年可能就只有4%，整体利润率压缩还是很明显。

开工：整体感知开工一般，但是环比下半年有明显改善，个别特殊料比如超低温部分的订单不错，我们走访的一家工厂初八的时候就已经全部满负荷了。
订单：目前尚可，大约1个半月左右的量。订单来自下游电缆厂，主要来自国家电网和电力公司，认为后期订单能维持。

库存：原料库存大约够用到3月，与订单对应，操作上维持保守思路。

后市看法：前面5700附近有作投机库存。但是后市也不怎么看好，6000左右没有点价意愿，除非再跌到5500附近的前低。行情上觉得5月前没什么机会，更看好09合约。

PVC后市展望

近端PVC在下跌至6200附近后维持震荡，化工板块内对比横向偏强。下游情况来看整体节后需求恢复比较慢，订单明显不及预期。但是下游整体心态尚可，在6000-6150附近点价意愿比较强，在没有大的利空下，这一区域会是比较明显的支撑，且液氯价格大幅上行后PVC单环节利润恶化较多，成本也会对当下价格形成一定的支撑，虽然周末兰炭跟随煤炭下跌，但估值来看下方空间并不大。另一方面现实端的库存压力仍然比较大，本周虽然社库厂库双双去化，但是更多是仓库停装的影响。实际社库压力仍然很明显，当下整体供应稳定，虽然节后出口似乎仍然可以维持，但弱需求下我们也不认为上方存在很大的空间。

因此目前价格的PVC定价确实暂时比较合理，多空均有一定的合理性，短期交易来看无论做多做空盈亏比均不占优，建议暂时观望。中期要注意库存拐点兑现的时间和真实情况，如果需求彻底证伪，那么市场又会回到之前那个需要压利润挤出产能从而达到平衡的逻辑，届时PVC是有可能击穿6000这个关键支撑位的。

硬胶

本次调研主要走访华东PS贸易商以及其下游工厂，其中工厂包括以日用品为主的企业和建材端为主的企业，调研内容主要涉及开工、原料库存、成品库存、订单、下游心态五个方面。下面针对日用品企业、建材企业、贸易商三个部分做简单调研综述。

针对使用PS的日用品企业，分为出口型企业和国内型企业；出口型企业来看，我们跑下来的企业总体定性中性偏上，几家企业近几年订单趋向于平稳，原料库存与成品库存今年情况同比去年变化不大，其中有节后锁死3-4个月订单的，也是由于企业产品的特殊性导致。国内企业来看，我们定性中性偏弱，就跑的几家企业来看，原料库存与成品库存均不高，几家企业都是按照订单备货生产，有的企业今年订单同比去年要下降15%左右。老板对后市态度有所差异，有的认为今年原料价格重心将有所上涨，如果价格低，愿意去备货；有的还是偏悲观，但也是由于企业经营有关，没有备原料习惯。

针对使用PS的建材类（XPS）企业，主要针对国内需求，这一块对于PS的需求是从全年开始的新增量。针对XPS企业，由于下游使用是在工地方面，今年工地开工普遍较晚，导致企业开工还是偏低，有开工回来早的，还是以做节前的订单，或者以做库存为主，通过老板了解到，周边挤塑板企业普遍都要下周才开工回来。XPS企业了解下来，老板在低价下普遍有投机囤货意愿，差不多PS价格在8500左右情况下，如果价格偏高，还是按订单需求来备货即可。这一块要关注新料与回料的替代，了解下来，在500价差以内，普遍愿意用新料。

针对PS（包括一些ABS、PP等通用塑料）的贸易商，我们了解下来当前的实际情况并不是很好，一方面，由于节前原料较为便宜，贸易商普遍都有所囤货，自己的仓库都有所塞满，，但是节后的订单接的还并不充分，加之下游开工较晚的原因，库存流动性当前较差，包括除了自身库存外，还有部分库存锁在石化厂，因此短期补库的意愿并不是很强，。但是就订单情况而言，老板说订单情况还是比较平稳，今年的情况的话，由于同期提货的今年时间推迟到2月底左右，所以订单情况会有所延后。对于后市态度，大贸易商和小贸易商有所分化，大贸易商还是偏乐观，小贸易商则是有所悲观，我们判断的原因还是在于目前市场竞争较为激烈，贸易商与贸易商之间，贸易商与石化厂之间，导致订单会从小贸易商手上转移到大贸易商手上。

苯乙烯行情展望

节前我们可以看到，苯乙烯走的是一个需求复苏的预期逻辑，在预期打满的情况下，苯乙烯价格被拉涨至9000附近高位，自身估值也在较高位置，节后回来，由于需求恢复不及节前预期，苯乙烯价格溢价水平被挤压，估值回落，目前价格在8400附近。

后续来看，我们判断是以需求复苏与苯乙烯高库存去库节奏间的博弈为主。一方面，苯乙烯目前累库至21万吨高位，能否依靠下游流畅去库存是一个问题，由于2-3月之间，苯乙烯有较多大型装置计划检修，与下游复工复产间有一定开工错配，对于价格有一定利好空间，但是我们看到目前贸易商原料库存备货较多，石化厂自身库存也较高，下游开工推迟，新订单暂无起色，需求端的推迟启动与高库存间的压力存在时间的博弈，元宵节后第一周，需求还未有效启动，目前将推迟到第二周去加以验证。

聚酯

下游纱厂-短纤

下游心态中性，订单较差，节后开工逐步提升，年前会迅速提满，原料库存中性，成品库存偏低。

纱线：订单零星，以节前订单为主，长乐地区纱线、坯布主要流向于巴基斯坦、巴西、越南，但近两月出口订单同比往年显著减少。原料采购也以刚需补货为主，同比往年处于中性位置，福建采购偏保守，年前未补库，年后也未补，目前成品库存处于往年低位。纱厂表示，一季度较弱，但是看好二季度需求恢复，由于纱线工人普遍年龄在50岁以上，都为长年纱厂工作的老人，所以用工方面没有问题，在年后会先提升开工率，计划月中提满。

短纤：订单较弱，以节前订单为主，主要产品以内需为主。库存方面，工厂看好成本端，原料库存在10天出头。工厂库存较低，，短纤节前无风险，工厂库存转移至贸易商，同比往年处于较高水平，若整体需求迟迟没有起色，短纤近端压力较强，工厂方面表示，短纤7000以下会有较强的补库意愿。

行情看法：对后市较为乐观，看好TA，认为TA上半年偏强，整体保持高抛低吸的操作，对于EG行情以及采买普遍保持较为谨慎的态度。

广州纺织服装市场

下游心态较差，订单较差， 工人未就位，开工中性偏低，2月底会逐步提上来，库存中性偏低。

终端普遍较为悲观，初十开市，到目前订单依旧零星。由于广州疫情其间，出现了较多老板过度投机的案例，导致部分商铺出清，目前整体氛围偏谨慎。且疫情期间，由于担心物流问题，普遍会多备货，放开后没有这个担忧，往往会控制库存。规模较大的商铺，库存处于中性，较往年偏低的位置，规模较小的商铺，普遍在年前清库存，目前处于低位，可调控空间较大。当前织布厂工人未就位，预计要到2月底才能到位，对于一季度需求不看好。另一方面，据观测，从上午10点开始就有接连不断的货车来往，卸货，人流密集，且在广州轻纺城的两个分区，基本上全都开满了，少有空店。

总结：虽说采访下来，普遍悲观，可是现实的物流、库存表现尚可，且广东投机性较强，若或许需求有起色，订单弹性空间较大。

华南贸易商

对于后市看法偏中性，一方面，下游订单差，当前出货不畅，而另一方面，看好宏观经济修复，对于当前行情判断有所分歧。华南贸易商较为传统，投机需求偏弱，投机库存偏低。

对于后市看法分歧较大，部分贸易商认为，参考海外的疫情恢复表现，起码需要半年到一年的时间，认为上半年需求表现强于去年，但是不及节前预期，且目前海外纺服成品库存仍处于高位，不看好出口。此外部分贸易商认为，上半年仍是需求修复的主线，对国内政策有着较强信心，认为后续会有强力政策以刺激消费从而形成正向循环。

行情看法，部分贸易商看空TA价格，第一因素为调油溢价较高，第二因素，需求不及预期，对于5-9，认为博弈空间较大，往上空间较高，资金定价，往下空间为产业定价。

聚酯后市展望

整体走下来的感受是终端、下游、贸易商，越是靠近消费一端的心态越为悲观，疫情带去的伤口还未愈合，另一方面，终端的韧性是最强的，这几年行业出现了洗牌，同时也不断有新鲜血液进入，即使相对偏僻的轻纺城也是人来人往，川流不息。而稍微靠近化工品的聚酯工厂以及贸易商，对于后市反而表现出了较为中性的看法。

所以整体而言，一方面是产业的信心还处于重塑的过程中，各环节的备货相比去年都较少。另一方面，今年的出口确实较弱，而内需实际上，在节后的订单也没有超预期体现，一季度我们定性需求为偏弱，对于二季度，我们持开放态度，今年依旧定性为处于环比改善，目前订单较差，或许是时机未至，有可能在2月下有所表现。

行情方面，节后半个月的行情都在交易需求不及预期，而确实春节出口订单较差，而内需尚未启动，而聚酯的绝对价格也基本上回调至节前启动位置。如果说，后续两周依然订单惨淡，则消费改善的预期将会继续承压，3月的聚酯开工就很难维持在85%以上，TA的累库压力更强，价格会遭受更强的压力，EG的库存改善预期也变得模糊，难以向上修复，后市关注核心仍是订单的表现。

作者：南华研究院 戴一帆Z0015428、李嘉豪Z0018077、黄曦F03086724、何天阳F03100606

重要申明：本报告内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议。期市有风险，入市需谨慎。